多重危机(三十四):投资气候

编者按:基本收入源于社会的多重危机,理解多重危机的变化对理解基本收入政治经济学至关重要。本系列文章来自杰恩家庭研究所(JFI)对多重危机的讨论。

来源:https://www.phenomenalworld.org/analysis/the-investment-climate/

作者:Advait Arun

时间:2023-08-26

翻译:AI

世界迫切需要为可再生能源、基础设施、公共交通、土地恢复等提供资金,以应对气候变化的风暴。但是,绿色转型中的这些必要资本投资面临着真正的障碍,例如高昂的资本成本或缓慢的土地征用。政策制定者、批评者和投资者都对这些金融和监管障碍感到担忧。

新冠疫情、大宗商品价格冲击和美国加息使全球南方国家在减排和增强抵御气候变化能力方面的投资空间有限。发展政策制定者的高层认为,弥合这一绿色金融差距的最佳方式是激励财力雄厚的机构投资者:包括养老基金、投资银行、资产管理公司、保险公司和私募股权基金在内的广泛类别。它们被假定为共同拥有政府所没有的资本,旨在资助和运营人们需要的绿色基础设施和服务。从这个角度来看,这十年来每年需要数万亿美元用于气候适应和减缓投资,这对投资者来说是价值数万亿美元的新资产。

政策制定者提倡“动员私人融资”,将其作为对普通民众和投资者互惠的解决方案。要实现这一目标,国家需要承担成本和投资风险;这就是金融去风险的逻辑,它主要通过贷款担保、混合融资基金、证券化结构和项目准备服务来运作。批评者认为,这些形式的金融去风险使投资者的风险社会化,同时允许他们获得利润,加速新兴市场公共产品的私有化,并使私营部门处于绿色转型的驾驶座上。但目前尚不清楚投资者是否真的能够为世界上所有未满足的融资需求提供资金。这在技术上可行吗?

研究机构投资者的决策重点,可以揭示围绕动员私人投资的言论的局限性:预计推动全球资本支出的机构投资者最终关心的是可再生能源等绿色项目如何融入其整体投资组合。他们的偏好和限制是市场主导的脱碳的重要障碍,但鲜为人知。这些制约因素——从项目组合层面而不是项目层面看——构成了调动私人资金促进发展的系统性障碍。因此,机构投资者在结构上没有能力为全球巨大的绿色基础设施需求提供资金。

“可融资”项目

去风险范式的重点是消除投资任何单个基础设施项目的障碍。这些与机构投资者在评估其更广泛的投资组合时面临的偏好和限制截然不同。一些项目级障碍包括:

1.整体国家风险,包括货币、政治和需求风险。从选举的不确定性到外汇波动,再到消费者对投资的吸收不足,任何事情都可能阻止外国投资者为公共工程提供资金。

2.项目数据不足,特别是对投资者的风险披露。机构投资者敦促开发银行公开其全球新兴市场数据库,认为其关于基础设施投资的国家级违约风险数据可以帮助它们熟悉新兴市场。

3.土地征用问题。从地方当局获得土地所有权和项目许可需要时间,而建设是大多数基础设施项目中风险最高的阶段。

4.监管风险。税收负担、价格控制、关税和劳动保护的转变或不明确都会影响回报。养老基金投资者领导网络(Investor Leadership Network)特别指出,税收是其成员在新兴市场投资的“难以投保的风险”。

5.投资的资本成本(即特定项目的融资成本)有效地为这些项目贴上了价格标签;在美国,太阳能光伏项目的资本成本可能低至3%,而巴西的类似项目的资金成本可能在12.5%左右。部署担保和混合融资安排来降低这些项目级障碍的风险有助于降低项目的资本成本,从而使该项目更具“可融资性”。

自2015年《巴黎协定》签署以来,一些大型私人机构投资者热衷于投资新兴市场的可融资项目,这是历届重大气候与发展峰会讨论的话题。著名的格拉斯哥净零金融联盟(Glasgow Financial Alliance for Net Zero)联合主席、英格兰银行(Bank of England)前行长马克·卡尼(Mark Carney)在6月的一次发展金融峰会上表示,“新兴和发展中经济体所需的投资规模无法仅靠公共资金来满足”,他在国际货币基金组织(IMF)和世界银行(World Bank)的支持下发表讲话。 以及缔约方会议主席。但是,尽管卡尼充满信心,但他领导的机构投资者却难以将这些绿色基础设施项目打包成他们可以持有的金融资产。

虚假利润

即使政府介入,通过减轻每一个重大的项目级障碍,使绿色投资“可融资”,但一系列更广泛的投资组合级限制仍然会阻碍私人资本的动员。

首先,受托责任要求和对股东的承诺阻止基金经理进行投资,除非他们达到某些盈利能力或盈利质量门槛,使他们能够支付附带权益和足够的股息。投资者一时兴起设定这些门槛——被称为“门槛利率”,几乎与经济状况或资本成本无关。因此,许多回报良好、资本成本低的项目可能永远无法获得投资。向股东支付股息的压力是以基础设施为重点的私募股权巨头高杠杆、低透明度融资策略的基础。例如,麦格理被描述为“吸血鬼袋鼠”公司,它导致了英国各地的污水、维护和水费危机。前英国私募股权和风险投资协会理事会成员彼得·福克曼(Peter Folkman)对此进行了很好的总结:“如果我的经济激励是,如果我让我的投资者满意,我就会得到报酬,那么我会做一些让我的投资者满意的事情……这就是问题所在。

其次,许多机构投资者拒绝持有信用评级较低的资产。由于三大信用评级机构(穆迪、标准普尔和惠誉)不公平地下调了新兴市场的评级,它们不仅提高了这些国家所有投资的资本成本,超出了宏观经济基本面可能显示的水平,而且还威胁到机构投资者的参与。联合国经济和社会事务部的研究发现,“由于失去投资级地位,发行人可能会面临一波强制抛售浪潮,因为许多资产管理公司和基金的投资授权只允许投资级”资产。资本在信用评级机构寡头垄断的一时兴起下涌入和流出新兴市场。

第三,养老基金和其他机构投资者的负债管理策略将新兴市场必要的公共服务和基础设施转变为投机工具。大多数新兴市场基础设施资产以当地货币计价,容易兑外国投资者的本国货币贬值,这往往导致它们被置于投资者风险较高的“成长型投资组合”中。然而,这种“增长”类别传统上意味着产生快速回报,而不是与政府债务等资产一起持有至到期。新兴市场金融化研究员布鲁诺·博尼齐(Bruno Bonizzi)认为,机构投资者对这些资产的需求最终会“波动,与这些国家的(经济)状况无关”。

第四,许多机构投资者表现出危险的短期主义。资产管理学者布雷特·克里斯托弗斯(Brett Christophers)解释说,机构投资者通过短期封闭式基金管理基础设施:他们购买资产,削减成本,延迟维护,在十年内出售,然后获利。此外,许多投资组合经理本身的绩效奖金与几个月而不是几年的投资组合回报挂钩。在新兴市场基础设施资产方面,机构投资者很难说是有耐心的投资者,尽管他们提出相反的诉求。

当一个地区被确定为特别容易受到气候灾害影响时,风险披露要求应该迫使投资者保持透明度,但实际上可能会阻止他们把资金用于最需要适应支出的地方。即使在美国国内,主要保险公司也因气候风险问题而退出佛罗里达州和加利福尼亚州。在脆弱性推动撤资的情况下,撤资加剧了脆弱性。

基础设施作为一种资产类别?

这些对机构投资者的制约因素因基础设施很少具有良好金融资产的属性而变得更加复杂。基础设施资产是异构的;与抵押贷款或美国国债不同,它们不容易在资本市场上定价或交易。他们也没有看到持续的投资者需求。换言之,基础设施缺乏流动性,几乎确保其价值在市场紧缩期间首先和最坏地下跌。即使在持有非流动性资产至到期可能有利可图的情况下,许多机构投资者的利润也取决于交易费用。更大的流动性会带来更多的交易,这反过来又会带来更多的利润。

总体而言,机构投资者仍然偏向于小型经济体的基础设施投资。“[非洲]市场……它们太小、太不成熟,无法成为我们的投资机会,“丹麦一家公共部门养老基金的首席投资官安德斯·斯海尔德(Anders Schelde)说。另一方面,投资于大型交易,无论是单个项目还是汇总管道,都可以让机构投资者花更少的时间审查更小、更本地化的项目,并且表面上使他们能够将基础设施投资组合转变为可以在二级债券市场上交易的标准化金融资产。

投资者要求新兴市场政府建立“国家平台”,为他们汇集这些项目,但这一策略最适合亚洲和拉丁美洲的中等收入市场,因为那里已经有私人投资,而不是最需要的低收入国家。简言之,对流动性的偏好导致机构投资者在拥有更大资本市场的大型经济体中开展大型项目。

机构投资者偏好和基础设施投资价值的最终制约因素是美国国债的价格,它为全球资本成本设定了下限。美元利率上升和其他全球流动性震荡推高了这一价格,可能会促使投资者从新兴市场资产转向流动性更强、回报率相对较高的美元资产。

即使政府降低了项目资本成本的风险或消除了其建设的监管障碍,所有这些限制仍将存在。这些投资组合层面的限制凸显了机构投资者在现有全球金融体系中为基础设施融资的能力的局限性。投资者的偏见、激励和限制产生了可投资性的等级制度,其中来自全球北方的金融资产位居榜首。无论机构投资者能够获得多少项目层面的去风险,他们总是会优先考虑其投资组合的感知安全性,而不是任何特定基础设施或公共服务投资的明显必要性;充分的项目准备无法与美联储的加息相提并论。如果对新兴市场的投资不足是保持利润率决策的附带损害,那就这样吧。

风险与责任

面对这些障碍,政府仍然可以采取行动,降低一些投资组合层面的障碍。例如,它们可以提供流动性支持,以满足投资者对非流动性资产的厌恶,或者使用贷款担保和信用增级来规避信用评级机构的判断。无论哪种工具,国家都会支持本来有风险的私人资产的价值。欧洲和中国央行已经为绿色债券提供了流动性支持,将绿色债券视为一种更安全、更可抵押的资产,而不是更肮脏的债务工具。尽管如此,许多限制因素都超出了国家或中央银行的职权范围,两者都不能改变基金经理的薪酬结构。世界银行也无法暂停美联储的加息,或平息美国国债市场的流动性震荡,以防止投资者逃往安全市场。

目前还不清楚政府是否应该尝试降低机构投资者投资组合的风险,即使有可能。例如,政府没有理由为私人养老基金提供流动性支持,以激励它们持有新兴市场的基础设施资产,而它们可以利用自身更大的风险承受能力和更低的借贷成本来投资非流动性资产。为克服糟糕的主权信用评级而提供的贷款担保提供了短期承诺,但当经济衰退带来急剧的、不必要的下跌,并且这些贷款担保的费用意外飙升时,政府可能希望他们建立一个考虑到气候和发展成果的公共评级系统。

最令人担忧的是,降低这些投资组合层面的约束风险可能会加深金融脆弱性,而不会加速全球绿色转型。机构投资者无法抵御全球流动性冲击,导致2020年3月新兴市场资金流出780亿美元,2022年1月至10月又有690亿美元资金流出,原因是美元利率飙升。 选择通过流动性或货币贬值担保来降低未来波动浪潮风险的政府将向私人投资者提供一张空白支票,以保全其资产负债表。 这些措施不仅无法修复长期存在周期性流动性危机的金融体系,而且还会让政府和跨国开发银行承担后果。

简单来说,参与去风险的政府正在向私营部门支付费用,以建立和提供政府出于任何原因不会或不能提供的服务。虽然降低项目层面的障碍可能会回避有限的国家固定投资管理能力,但它会直接影响机构投资者的选择。

如果去风险化和混合融资未能调动足够的私人资金,那很可能是由于世界银行新成立的私营部门投资实验室所代表的公司存在结构性局限性,而不一定是它们对绿色转型的道德承诺水平。即使政策制定者同意绿色转型每年需要数万亿美元,但很明显,他们还没有找到一个经济连贯的计划来动员它。

至少,政策制定者应该准备好更好地规范投资者如何管理其投资组合,迫使私营部门弥补自身的缺陷。但是,一个持久的解决方案是,各国政府投资于全球公共金融机构,这些机构可以克服投资组合层面的障碍,在气候适应和减缓项目中开展各种规模的长期、非流动性投资,而不考虑短期利润。一个由政府担保支持并特许支持特定绿色项目公共投资的全球版国家投资局可以吸收机构投资者对流动资产的需求,同时加快脱碳步伐。

依靠去风险化——排除更连贯的公共投资计划和金融改革——意味着放弃世界上最容易受到气候危机暴力升级影响的群体。如果机构投资者仍然不适合在自己的资产负债表上持有关键投资,那么政府就必须自己承担起这项工作。

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